旅游业证券化融资可行性分析

　　目前，旅游业成为很多具有丰富旅游资源的省、地区优先发展的重点产业。比如江西省，已经在十一五规划当中提出“培植国民经济新的增长点，将旅游业培育成为省国民经济的重要支柱产业，建设成为红色旅游强省和旅游经济大省”。然而旅游资源的开发不足，旅游点的景观建设薄弱，各省许多可开发的景点目前都处于潜在或半开发状态，严重影响了旅游产业对地区经济的贡献。融资问题能否有效解决，是旅游业能否加速发展的关键一环。利用新型的金融手段拓展旅游融资具有重要的现实意义。

　　资产证券化在旅游产业中的应用

　　自改革开放以来，作为第三产业“龙头产业”的旅游产业得到较快的发展，然而，中国旅游产业的相关基础设施、配套设施不够完善，许多景点亟待保护和修复等，而要解决这些问题，就需要等集大量的资金。

　　目前，发展旅游业筹集资金大致有三种方式：上市融资，吸收外资和民间资本以及投资发行旅游国债。从旅游上市公司来看，由于其受资产规模的限制，上市发行规模普遍偏小；并且，旅游上市公司多为饭店行业以及自然景区和主题公园的旅游企业，其筹集的资金只能在一定程度上促进这些行业的发展，通过上市筹集资金的规模和利用效果都十分有限。另外，中国旅游业一直是外商投资的重点行业之一，但其投资的主体为旅游饭店，近几年随着国家旅游度假区的建立，带动了中国旅游度假产品和专项旅游产品的建设，也吸收了大批的海外资金；社会投资始终是旅游业发展的主要推动力，从其投向来看，首先关注的是住宿设施项目，随着各地接待能力的改善，社会资金开始流向景点建设项目。总体来说，外资投资和社会投资其投向领域有限。虽然 从2000年开始国家就将旅游业列入了国债的投资计划，安排了13亿～50亿元不等的国债资金，但旅游国债资金安排有一定原则，即项目所在旅游景区应为国家级或省级重点，投资安排的重点是资源品位较高、发展潜力较大、所依托的主要交通干线建设已基本完成、投资见效快的景区项目，这样一来，仍然有许多达不到标准的旅游景区不能受益。

　　资产证券化应用于旅游业的优势分析

　　资产证券化(简称ABS)，它是指原始权益人(卖方)将缺乏流动性但能够产生可预见的稳定现金流的资产，通过一定的结构安排，对资产中风险与收益要素进行分离与重组，进而转换成为在金融市场上可以出售和流通的证券的过程。其实质是原始权益人(卖方)将被证券化的资产的未来现金收益权转让给投资者的行为。

　　融资者可以通过资产证券化来改善资产流动性、提高资产偿债能力或未来获利能力来增加资产价值，从而吸引资金投入。根据旅游投资“投资大、周期长”的特点，将资产证券化应用于旅游投资中是具有优势的。

　　证券化融资规模较大。由于很多旅游资源存在不可再生性，因此综合开发显得尤为重要。 一个旅游项目的开发，不仅是景区自身的开发， 还可能涉及到对周边区域发展和配套设施建设的考虑， 旅游投资若没有大规模的资金投入，往往会使得一个旅游项目呈现“一流的资源、二流的规划、三流的管理”，出现开发产品单一，缺乏配套服务或缺乏维护、号召力低等情况。导致项目经济价值不能充分发挥或迅速降低。项目融资规模大，有利于旅游综合开发，保证旅游业的可持续发展。 而我国旅游资源丰富，品位高的也为数众多，通过合理的资产组合，不难达到融资所要求的资产规模。

　　适用性广泛。资产证券化有着比传统的股票融资和债券融资更广泛的适用性， 资产证券化为非股权性融资、非负债型融资。只要具有可预见的收入支撑和能产生未来稳定现金流的资产，经过适当的结构重组，企业就可以运用资产证券化融资， 因此，那些按传统标准被排斥在资本市场以外的企业，可以借助这一融资工具进行资本运作。

　　灵活性好。一是资产组合灵活。资产证券化中资产组合可以有多种形式， 基础资产的范围既可以以单个项目的资产作为证券化对象， 如某一公路建设：也可以不仅限于一家企业的资产，而将许多不同地域、不同企业的资产组合为一个证券化资产池，进行证券化时，可以将基础资产灵活组合，根据旅游发展需要， 设计如各种景点收费项目的证券化及证券化交易结构。二是产品组合灵活。通过资产证券化，市场可为筹资者和投资者提供大量不同期限、不同流动性、不同风险收益率并且可分性强的金融产品和组合，从而满足了各种不同投资主体的偏好和要求，因此能吸引大量的资金投入。

　　风险分散。一是投资者风险降低。 投资者的风险取决于可预期的现金流入， 在证券化过程中，通过将多个原始权益人的资产汇集形成资产池，使得单个资产的现金流状况对整个证券化收益的影响不大：把资产池中的资产的偿付能力与原始权益人的资信能力分割开来，保证破产隔离的实现，从结构上提高了现金流入的稳定性和对投资者收益的保障。而信用评级机构对证券化资产状况的评价， 也使投资者的预期收益得到相应的信用保证，从一定程度上降低了投资风险。二是原始权益人风险降低。资产证券化后，被证券化资产在资产负债表上消失， 资产负债表中的资产经组合后成为市场化投资产品，有关资产成为所发行的资产支撑证券抵押品，原始权益人的资产负债率得到改善，风险更小；资产通过结构性重组并进行证券化而实现资产的流动性和可转让性，从而继续为该筹资活动服务，使筹资成本进一步降低。

　　旅游景点收费项目资产证券化的可行性分析

　　旅游景点收费项目适合证券化运作

　　在一项资产证券化业务中，往往要求基础资产满足的一个要求就是未来能产生稳定、持续的现金流。而在江西省的一些旅游景点收费项目中，尤其是极富特色的历史文化及自然景观，潜在经济价值大，且大多有政府信用，通过合理规划和设计，特别是已经初步开发建成后的一些收费项目，普遍具有持续、稳定、可观的现金流。其历史记录的收入现金流资料完备，并可预测未来几十年的现金流，不存在违约率和损失率，因此，通过将旅游景点收费项目资产进行证券化，以产生的现金流作为投资回报，从而吸纳各方资金投入到旅游资产增值开发过程中来是可行的。

　　法律法规的逐步完善为资产证券化提供保障

　　我国有关资产证券化的法律法规正不断出台和完善，为资产证券化在我国的实施扫除了法律障碍。2001年4月，全国人民代表大会通过了《中华人民共和国信托法》，其信托关系是目前资产证券化可利用的最佳模式。2005年4月，人民银行和银监会联合发布了《信贷资产证券化试点管理办法》，确定了在我国开展信贷资产证券化试点的基本法律框架，2005 年5月，财政部发布《信贷资产证券化试点会计处理规定》，2005年11月，中国银监会发布《金融机构信贷资产证券化试点监督管理办法》，还有其他相关办法正在陆续出台，这为旅游景点收费项目证券化运作提供了可借鉴的政策框架。

　　我国有可充分利用的各种巨额资本

　　首先我国居民储蓄率一直保持在较高水平，并逐年递增，根据《金融机构人民币信贷收支表》，2006年 12月底我国居民储蓄存款余额突破了16万亿元；虽然2006年开始走牛的股票市场吸引了很多储蓄资金，但随着人民币不断的升值，国外各种资金也在源源不断地进入我国资本市场。特别是对投资旅游业非常感兴趣的一些中小民营投资机构。另外，随着我国证券市场的不断发展，进入和退出机制也逐步走向完善，所以发行资产支持证券将得到巨额的各种资金的青睐。当然，随着我国直接融资市场的不断壮大，资产支持证券也将为各种投资主体的提供更多的市场和机会。

　　旅游业证券化融资可行性运作基本程序

　　资产证券化应用于旅游产业的发展，用精练的语言可表述为举债发展、集结信贷、组合分割、推向市场、分期偿付。以下我们以江西旅游景点收费项目为例来探讨一下证券化的基本程序。

　　·把江西省旅游资源中具有共性的景点收费项目打包在一起，设立一家江西旅游股份有限公司，作为发起人，比如，以“红色旅游”或“道教文化”为主线。对有关的景点收费项目确立资产规模，然后将其以真实出售的方式卖给特设目的公司SPV(special Purpose Vehicle)。旅游景点收费项目的标的物是江西旅游股份有限公司所拥有的已建成旅游景点的特许经营期内的收费权。

　　·SPV以购买到的资产为依托，设计出资产支付证券。

　　·SPV运用各种方法与手段，采用各种内部和外部信用提高形式，比如聘用信用增级机构来提高改证券的信用级别，以改善发行条件，吸引投资者。

　　·聘请权威的资信评估机构对证券化融资结构进行偿债能力的信用评级，其结果作为投资者选择证券的依据。

　　·SPV通过证券承销商向投资者销售资产支持证券，用销售收入向江西旅游股份有限公司支付购买证券化资产的价款，然后旅游公司将募集来的资金可以用于旅游景点的深度开发。

　　·SPV委托资产管理公司为受托管理人，管理证券化的资产，受托管理人用资产的现金流(旅游景点收费的收入)分期支付资产支持证券投资者的利息。或者在资产支持证券到期后，一次性向投资者还本付息，资产所有权及资产收入流仍完全归属于江西旅游股份有限公司。到此，资产证券化过程即告结束。

　　推进旅游景点收费项目证券化的政策建议

　　选择旅游产业证券化的试点，进而将其推广。我们可以选择资产质量较好、信用级别较高的旅游景点收费项目资产作为试点，进行资产证券化，借鉴国外成功经验，及时总结试点的经验，进而将其推广，扩大资产证券化的范围。

　　建立政府主导型的旅游产业资产证券化市场。在我国资产证券化发展的初期，政府应积极推动和支持资产证券化的发展。政府通过制定优惠政策和有关法律法规以及监管体系，建立安全的市场体系和交易规则，按照国际惯例进行财务监管和风险控制。为推动我国旅游产业资产证券化的发展，应成立以政府为主导的抵押担保或保险，统一抵押申请和抵押合同，为抵押贷款的分类和打包组合创造条件。

　　对机构投资者开放旅游产业资产证券化市场。政府应在强化监管的条件下，逐步允许各类基金等社会资金进入旅游产业资产证券化市场，使机构投资者成为旅游产业资产证券化市场的主体。由于资产证券化的复杂性，仅靠个人资金很难托起规模巨大的资产证券化市场，因此推动机构投资者进入市场，将有利于我国旅游产业资产证券化的发展。

　　(作者单位：东华理工大学长江学院经济管理系)